Алексей Тимофеев (Вестник НАУФОР №1 2013)

28.02.2013

Алексей Тимофеев, председатель Правления НАУФОР

"ПЕРЕЛОМИТЬ СИТУАЦИЮ" Интервью.

После решения инфраструктурных проблем станет очевидным, что без усиления внутреннего инвестора это не дает особого эффекта

Председатель Правления НАУФОР Алексей Тимофеев рассказывает главному редактору журнала «Вестник НАУФОР» о том, по каким причинам развитию внутреннего инвестора следовало уделять больше внимания уже давно, а также о том, почему стоило бы присмотреться к причинам возникновения «юридической» горячки.

- Алексей Викторович, как вы оцениваете итоги 2012 года для отечественного финансового рынка?

- С точки зрения качественных характеристик российского рынка в 2012 году мало что изменилось. С институциональной точки зрения в 2012 году самое значимое событие, - создание центрального депозитария. Я уверен, что российский центральный депозитарий будет признан "приемлемым" для хранения в нем активов крупных глобальных игроков. Это должно быть решением каждого глобального кастодиана, у которого фонды хранят свои активы, однако их общее согласие по этому поводу уже существует. Раз так, то одна из главных задач, которые мы ставили при разработке закона, а именно, исключить всякие сомнения на этот счет, выполнена. Это в свою очередь означает, что иностранные пенсионные и инвестиционные фонды смогут включиться в операции на российском рынке, чего они не могли прежде делать по соображениям несоответствия российской инфраструктуры их своим национальным правилам и сложившимся международным обычаям.

- Создан центральный депозитарий. Можно ли считать, что в результате созданы необходимые условия для привлечения иностранного инвестора? Что после их окончательного внедрения никаких препятствий для того, чтобы западный инвестор заходил в Россию, не станет?

- Создание ЦД вместе с введением в этом году расчетов Т+n, позволит нам говорить о том, что мы сделали все, или почти все, из того, что важно с инфраструктурной точки зрения иностранным инвесторам. Есть еще тема эффективности работы БЭСП - российской RTGS, ее интеграция в международные платежные системы, включения в CLS, но все эти вопросы куда как менее важны, чем те два, о которых я уже сказал, и работа по ним идет своим чередом.

С созданием ЦД и введением T+n иностранные инвесторы смогут совершать операции на российском рынке на привычных для себя условиях. Возможно, что многие из них так и сделают. Но скорее всего процесс наращивания операций иностранцев будет медленным. Нужно сделать немало для того, что бы они не только смогли, но и захотели это сделать. После решения основных инфраструктурных проблем станет особенно очевидным, что это не имеет большого эффекта без усиления внутреннего инвестора. Соответственно, интерес иностранных инвесторов к российскому рынку будет расти с ростом интереса к нему со стороны национального инвестора.

Надо признать, что интересы иностранных инвесторов до недавнего времени настолько доминировали в идеологии развития российского фондового рынка, что мы упустили интересы инвестора внутреннего. Это можно объяснить. Существование национального инвестора и сегодня приходится доказывать, а глобальный инвестор - вот он. Да и тема МФЦ порой воспринималась как тема операций международных инвесторов на национальном рынке. Добавьте сюда непонимание того, с какими социальными рисками может быть связано повышение инвестиционной активности населения и его инвестиционных институтов, да и неуверенность в готовности принять на себя такие риски, и вы поймете, насколько проще было иметь дело с гипотетическими иностранными инвесторами.

- Можно ли тогда считать, что основной проблемой сейчас является отсутствие инвестора внутреннего?

- Определенно. Как и прежде. Сильный внутренний инвестор мог бы компенсировать недостатки инфраструктуры, да и формирование его занимает большое время, поэтому его развитию следовало бы уделять изначально большее внимание. К сожалению, мы уже потеряли много времени, и нам теперь нужно переламывать ситуацию, чего не пришлось бы делать в случае, если бы занимались внутренними и глобальными инвесторами с одинаковым усердием.

- Что значит переламывать ситуацию?

- Смотрите, ситуация на российском рынке довольно драматическая. Российские эмитенты давно проголосовали за зарубежный рынок, и сейчас даже довольно мелкие российские компании обращаются за финансированием к зарубежному рынку. Бенефициарами спроса российских компаний на финансирование являются зарубежные финансовые рынки, их инфраструктура и индустрия, бюджеты зарубежных государств и их население. До 20% оборота Лондонской биржи приходится на российские бумаги. GDR на акции Газпрома - самая ликвидная ценная бумага LSE! Пострадавшими являются не только российская инфраструктура и индустрия. Далеко не все российские эмитенты могут рассчитывать на финансирование за рубежом, а даже крупнейшие из наших эмитентов - те, которые могут, - недооцениваются. Пострадавшими являются и российские институциональные и розничные инвесторы. Доступ среднего класса к финансовым услугам ограничивается довольно примитивным набором - банковскими, инвестициями в недвижимость, валютой.

Переламывать ситуацию - это значит принять ряд законодательных решений, которые позволяют активизироваться внутреннему инвестиционному спросу, спросу из-за рубежа на российские активы, обращающиеся на российском рынке, и что не менее важно - преодолеть многочисленные мифы и предубеждения, сложившиеся в отношении рынка.

- Но ведь это правда, что существование внутреннего инвестора нужно доказать. Споры о том, значительны ли сбережения граждан, которые могут быть привлечены на фондовый рынок, а значит, стоит ли овчинка выделки, никогда не давали убедительного результата.

- Действительно, граждан на рынке - пока около полутора миллионов, количество активных уменьшается в течение трех лет подряд. Развитие индустрии коллективных инвестиций остановилось - чистые активы открытых и интервальных паевых инвестиционных фондов два года не меняются и не составляют и половины процента ВВП. Самый сильный потенциальный внутренний инвестор сейчас - индустрия НПФ.

- Стоит ли всерьез рассчитывать на индустрию НПФ? Ведь и ее объем - 2,5-3% ВВП …

- Это так, но в то же время - до 1,5 трлн рублей инвестиционных ресурсов. В основном бездарно используемых.

- Похоже, споры о судьбе накопительной части не завершились?

- Хорошо, что мы по-прежнему можем рассчитывать на накопительную часть как на источник развития индустрии НПФ. Конечно, я смотрю на эту проблему через призму финансового рынка. Но в том-то и дело, что с отношением к индустрии НПФ необходимо определиться - это финансовая индустрия или часть социального механизма государства, и здесь не имеет значения идет ли речь о накопительной части или прочих пенсионных резервах. Отношение к НПФ как социальному институту и одновременно институту финансовому, не позволило ему стать ни тем, ни другим. Предыдущая пенсионная реформа была половинчатой и не позволила добиться эффективности нового механизма. Примитивные защитные механизмы парализовали инвестиционную активность НПФ (84% портфелей фондов - в низкодоходных облигациях фондов), не дали им возможность продемонстрировать приемлемую доходность, сделав индустрию уязвимой для критики. Однако защитные механизмы не справляются и с задачей защитить НПФ от банкротства, и мы являемся свидетелями этого. Так ли иначе ли, накопительная часть в распоряжении НПФ в течение нескольких лет подряд удваивалась, это обеспечило рывок в развитии индустрии. Это и сделало НПФы наиболее перспективным на сегодня внутренним долгосрочным инвестором.

Теперь необходимо преодолеть половинчатость сделанной реформы, а значит, предложить более реалистичную систему защиты интересов клиентов НПФ, которая не ограничивала бы инвестиционные возможности индустрии. Я уверен, что большинство НПФов смогли бы предложить клиентам доходность, которая оправдала бы выбор в их пользу, и избавила бы их от несправедливой критики. Для развития рынка потенциал индустрии НПФ значителен. Пришла пора воспользоваться этим - выпустить собранные индустрией средства на фондовый рынок, воспользоваться ими при приватизации. Не сделать этого - величайшая небрежность.

- Значит, ключевым для развития нашего рынка в ближайшее время является развитие индустрии НПФов?

- Верно. Это дало бы наибольший и быстрый эффект. Что касается населения как инвестора, то этого инвестора придется формировать дольше. В ближайшее время НПФы должны стать участниками не только вторичного, но и первичного рынка - источником средств, привлекаемых компаниями реального сектора в ходе IPO.

- Об этом недавно высказался президент …

- Совершенно точно … Для рынка развитие НПФов тоже является преимуществом, потому что пенсионные фонды покупают, когда остальные продают, покупают вдолгую, не реагируют на события, на которые реагируют другие инвесторы, все равно национальные или иностранные.

- Реалистичная система защиты интересов клиентов НПФ - что это значит?

- Главное - это гарантийный фонд. Я рад новостям, что именно на этом сконцентрировалось сейчас правительство. Решение этой задачи позволит отказаться от требований к сохранности и доходности, перейти к ALM модели функционирования НПФ и освобождению их инвестиционного потенциала. Это требует более тонких методов контроля за их устойчивостью со стороны регулятора - пруденциального надзора. Однако не пруденциальный надзор, который придется довольно долго выстраивать, а, как и в случае с банками - АСВ, именно гарантийный фонд создает необходимый для граждан комфорт в их взаимоотношениях с НПФ. Важно также, чтобы законопроект, который сейчас разрабатывает Минэкономики, не ограничивался только защитой накопительной части.

Решение должно быть системным - точно так же следует сделать и в отношении розничных инвесторов - для них тоже должен быть создан компенсационный фонд. АСВ и гарантийный фонд для НПФ, компенсационный фонд для клиентов брокеров очень разные, но их эффект для привлечения средств граждан в эти финансовые институты одинаково значителен и устраняет одно из дискриминационных для этих инвестиций отличий.

- Индустрия коллективных инвестиций - наверное, следующий потенциальный внутренний инвестор?

- Да, пожалуй, хотя она и не отличается значительными объемами как индустрия НПФ. Но большинство решений для развития этой индустрии и для розничных инвесторов общие. Первое - налоговое стимулирование граждан, инвестирующих в ценные бумаги, а значит, и в инвестиционные паи ПИФов, второе - сеть способствующих этому посредников, в том числе инвестиционных советников. Третье я уже упомянул - гарантийные фонды.

- Речь о налоговом стимулировании инвестиций граждан идет давно. Но как будто бы с недавних пор об этом говорят все более высокие чиновники и все более конкретно?

- Да, это свидетельствует о росте понимания значения роли внутреннего инвестора. В последнее время мы находимся в процессе постоянных консультаций с Минфином и Администрацией президента по основным на этот счет инициативам, и, если они будут реализованы, в этом будет и наша общая заслуга.

- О каких именно инициативах идет речь?

- О чем идет речь? Первое, если гражданин владеет ценными бумагами в течение трех лет, его следует освободить от НДФЛ. Сейчас, если вы продаете любое свое имущество через три года, кроме ценных бумаг, то НДФЛ избегаете. Если вы помещаете деньги на депозит, то избегаете НДФЛ на доход в пределах ставки рефинансирования +5%, то есть почти всегда. В сочетании с существующими рыночными условиями, позволяющими банкам конкурировать своими ставками с доходностью от операций с ценными бумагами и отсутствием по депозитам рисков, которые присущи инвестициям в ценные бумаги, не странно, что граждане предпочитают банковские депозиты. В ходе обсуждения Минфин предложил подумать над ограничением суммы, избегающей налогообложения - мы согласны с тем, что такая льгота должна быть адресована среднему классу и мы согласны с упомянутой министром суммой в 1 млн рублей за каждый год, то есть около 3 млн рублей за три. При благополучном развитии событий такой прирост возможен по счету примерно в 6 млн рублей. Однако мы предлагаем увеличить ограничение, например, до 5-7 млн рублей через пять лет и вовсе освободить от НДФЛ доход через десять лет владения ценными бумагами или даже раньше - через пять лет, как это сделано для необращающихся ценных бумаг и долей обществ с ограниченной ответственностью.

Второе - так называемые, инвестиционные счета. На самом деле речь идет об особом налоговом режиме для инвестиций, для которого необходимо вести особые брокерские счета и счета доверительного управления. Здесь два варианта. В первом гражданин может рассчитывать на особый вычет из налогооблагаемой базы за год, если помещает средства на такой счет для инвестиций в ценные бумаги, доходы от операций с ними не будут облагаться НДФЛ, зато когда он решит забрать средства со счета, а это должно быть позволено ему по достижении пенсионного возраста или по прошествии определенного срока, он должен будет уплатить налог. В другом варианте гражданин помещает средства на счет после уплаты налога, зато избегает налога при их изъятии. Оба варианта сейчас обсуждаются с Минфином и возможно, что оба будут предусмотрены законом. Привлекательность каждого из них зависит от размера вычета и суммы, которую будет позволено ежегодно помещать на счета. Именно это сейчас и обсуждается с Минфином и Администрацией президента. Однако в рамках дискуссии об инвестиционных счетах у нас появилась возможность обсуждать наше первоначальное предложение, которое, по сути, является самостоятельной инициативой - введение особого "инвестиционного" налогового вычета, который мог бы использоваться не только для пополнения счетов, но и для вложений в НПФ (для них это означало бы увеличение вычета в три-четыре раза по сравнению с существующей возможностью), и на страхование жизни.

Мы надеемся на принятие этих законов в этом году.

- В 2012 году уже была реализована одна из инициатив НАУФОР, которая может повлиять на доступность финансовых услуг - отмена НДС на услуги профессиональных участников рынка ценных бумаг …

- …а также институтов коллективного инвестирования, клиринговых организаций и организаторов торговли. Действительно, с 1 января, все эти финансовые институты не уплачивают НДС на услуги, которые составляют суть их лицензируемой деятельности. Закон предусматривает, что иные, связанные с этой деятельностью услуги, освобождаются от НДС, если они входят в специальный перечень, утвержденный Правительством. Сейчас мы участвуем в обсуждении с Минфином проекта постановления Правительства на этот счет. Надеюсь, что с середины года список финансовых услуг, освобожденных от НДС, увеличится. Это тоже часть работы по выравниванию условий работы разных финансовых институтов - услуги банков освобождены от НДС, давно следовало сделать то же самое и для остальных.

- Снизятся ли в связи с этим комиссии на финансовом рынке?

- Возможно, однако, снижение комиссий, скорее, результат конкуренции, чем налоговых решений, подобных принятому… По некоторым видам деятельности мы не увидим результата, поскольку комиссии уже и так низкие и даже слишком низкие для того, чтобы быть заметным источником дохода, здесь больший эффект будет иметь освобождение от НДС сопутствующих услуг, которые и должны попасть в правительственный перечень.

- Велико ли влияние рынка на принимаемые государственные решения. Устраивает ли вас в этом смысле качество экспертизы, состояние экспертной среды?

- Очень хороший вопрос. Я имею право сетовать на этот счет меньше, чем другие, однако думаю, что в России только складывается механизм обсуждения с индустрией правил игры. Уже созданы различные формы взаимодействия, которые позволяют выслушать, хотя и не всегда услышать индустрию, рынок. Многие предложения, которые сейчас обсуждаются, были нами сформулированы давно, большинство из них даже попало в различные планы и программы, но только сейчас есть вероятность их реализации.

- Почему такое происходит?

- Механизм принятия решений государством чрезвычайно косный. Многие страны провели уже несколько финансовых реформ за то время, за которое мы обсуждаем меры, которые могут стать частями одной реформы. К сожалению, судить о том, что именно будет сделано по планам правительства, давно нельзя. В первую очередь принимаются второстепенные меры, а до них - меры третьестепенные, меры плохо соотносятся между собой - их принятие подчиняется не достижению каких-то результатов, в том числе результатам принятия других мер, а обычному бюрократическому процессу. Меры, ужесточающие регулирование принимаются быстрее и легче, чем меры стимулирующего характера. Беда и в том, что многие важные меры меняют свою суть или просто выхолащиваются по ходу реализации. В России очень запутаны отношения между ведомствами, ответственными за развитие финансового рынка, это освобождает их от ответственности за его развитие. Я кстати не имею в виду, то затейливое распределение полномочий между Минфином и ФСФР, которое было сделано весной 2011-го, и даже не имею в виду разделение полномочий между ФСФР, Минфином и Минтруда в отношении индустрии НПФ. Не имею в виду и разделение функций по регистрации эмиссии между ФСФР и ЦБ. Первое - казус, чем далее, тем более очевидный всем своей нелепостью, второе постепенно преодолевалось и было бы преодолено в любом случае, третье - не так важно, особенно благодаря последней реформе процедуры эмиссии, и будет преодолено в результате создания мегарегулятора. Я, скорее, имею в виду всевозможные согласительные процедуры, которые были всегда чертой российского государственного аппарата, приводящие к его низкой производительности и "социально-охранительный" подход, который позволяет скрыть некомпетентность или оправдать участие в процессе каждого ведомства.

- Разве создание мегарегулятора на базе ЦБ не будет решением этой проблемы?

- Отчасти будет, но прежде чем мы поговорим о мегарегуляторе, я хотел бы сказать о более важной проблеме - о сложившейся в России правовой парадигме. Эта парадигма враждебна развитию финансового рынка. Смотрите, о чем идет речь. Большинство стран бывшего СССР действуют в традиции так называемого "позитивного", не в смысле положительного, а в смысле "писаного" права. Эта традиция, в отличие от традиции, в которой действуют Европа и США, дает мало свободы судьям. И дело не в прецедентном праве, которое является чертой англосаксонского права, судьи во всей Европе обладают гораздо большей свободой, чем в России. Судьи за рубежом не только смело применяют деловой обычай в отсутствие нормы закона, но и имеют право оценивать сами нормы закона с точки зрения их адекватности и справедливости сложившимся отношениям, и даже отказываться применять эти нормы, если сочтут их устаревшими или несправедливыми.

- Но ведь это очень опасно полностью полагаться на судей?

- А как на них не полагаться? Полагаемся же мы на них в применении закона. Исказить смысл закона, каким бы он ни был конкретным, своим решением может любой судья. И мы с этим сталкиваемся. А раз так, у нас два варианта. Первый - делать закон все более детальным, все более конкретным и спешить его поправить по мере развития общественных отношений, например рыночных практик - этим путем и идем. Это путь тупиковый - общественные отношения развиваются быстрее, чем законодательство. Для финансового рынка это оборачивается полной потерей способности к финансовому инжинирингу - для того чтобы создать финансовый инструмент или новый финансовый институт, нужно добиться его описания в законе, причем как можно более подробного. В противном случае вы не можете быть уверены в его судебной защите и адекватном отношении к нему со стороны регулятора - это издержки "позитивного" права. Чиновники и судьи склонны толковать закон ограничительно, как можно более буквально, негативно относятся ко всему, что не имеет законодательного закрепления. В результате принцип "все, что не запрещено - разрешено" провозглашен, но на деле оборачивается принципом "все, что не разрешено - запрещено". Отсюда и юридическая "горячка" - мы все время пишем новые законы и нормативные акты, все время не успеваем, а едва написав, оказываемся ими недовольны. Иными словами, я вижу причины импорта англосаксонского права не столько в честности и независимости их судей и богатой судебной практике, и уж тем более не в том, что их право содержит правовые институты, которых у нас нет, а гораздо глубже - в правовой парадигме, которой мы следуем. Мой собственный опыт богат такими примерами. Судите сами, недавняя история - чтобы создать юридическую возможность функционирования ETF нам пришлось принимать поправки в закон, и пока мы не сделаем большое количество подзаконных нормативных актов запустить их не удастся. История более ранняя - чтобы создать возможность функционирования деривативного рынка и преодолеть отношение судов к срочным сделкам как к пари пришлось сделать поправки в ГК и закон, причем в закон дважды, пока не получилось более - менее хорошо. И еще придется сделать. В России нет секьюритизации, хотя для этого было бы достаточно расширительного толкования понятия "облигация", данного в ГК. Есть и другие примеры.

Правильным является другой путь, более тяжелый - расширение полномочий судей. Введение в наше право новых правовых институтов тоже важно, но полагаться только на это - значит действовать в прежней правовой парадигме. То же касается и диспозитивности - не в ней дело. Даже она у нас понимается ограничительно - чтобы отступить от нормы закона нужно, чтобы она это предусматривала, в то время как норма, должна была бы запрещать отступать от нее, допуская такую возможность во всех остальных случаях, - вот вам причина почему у нас на деле нет свободы договора. Конечно, я говорю о гражданском праве и заметно упрощаю. Однако проблема есть, и проблема эта не только регулирования финансового рынка, но регулирования всех вообще экономических отношений в стране.

- Звучит довольно бесперспективно …

-Да, очень тяжелая задача, задача на десятилетия. Тем не менее необходимо двигаться в этом направлении - все более переходить к регулированию на основе принципов, если угодно на основе "общих начал и смысла". Необходимо развивать институты, способные к такому регулированию - например, саморегулируемые организации, в правоприменении - саморегулируемые организации и третейские суды.

Со временем это меняет все - отношения, не имеющие нормативного регулирования, получают право на жизнь и могут рассчитывать на защиту в суде, регулировать приходится только то, что продемонстрировало общественную опасность, суды компенсируют своей практикой недостатки законов и подзаконных нормативных актов. Это не идеализм, это одно из непременных условий правопорядка страны, намеренной строить МФЦ.

- Возвращаемся к теме мегарегулятора. НАУФОР довольно критично отнеслась к созданию его на базе ЦБ, однако было признано, что это может быть решением многих проблем развития финансового рынка.

- Для нас вопрос заключался в том, каковы альтернативные варианты решений этих проблем, и то, не лучше ли они решения о концентрации полномочий в ЦБ. В дискуссии о мегарегуляторе мы указывали на недостатки выбора в пользу создания мегарегулятора на базе ЦБ и предлагали альтернативу.

Решение о том, что полномочия по регулированию финансового рынка следует передать в ЦБ, ставит нас перед необходимостью постараться по возможности компенсировать диагностированные нами недостатки и по возможности воспользоваться достоинствами.

- Достоинства?

- О достоинствах… Действительно, есть ряд возможностей, которые открываются созданием мегарегулятора на базе ЦБ и которые надо использовать. Например, введение пруденциального надзора - опыт ЦБ в этой области наибольший. Если это будет сделано аккуратно с учетом специфики небанковских финансовых организаций разных видов и масштаба, их места в финансовой системе, то это лишь послужит их развитию. Это первое. Второе - надеюсь, решится вопрос с созданием гарантийных фондов для НПФ и брокеров и если это произойдет на базе АСВ, пусть так оно и будет - это будет серьезным шагом вперед и тоже будет содействовать развитию финансового рынка. На то и на другое мы вправе рассчитывать…

- Многие страны сейчас перестраивают модель регулирования, наоборот, отказываясь от мегарегулятора…

- Что такое мегарегулятор? Это орган, который регулирует финансовые институты всех видов. Другое дело, что возможно разделение функций между разными органами, но каждый из этих органов будет осуществлять доставшиеся ему функции в отношении всех финансовых институтов и в этом смысле каждый из них будет мегарегулятором. В последнее время происходило, скорее, это, чем отказ от мегарегулятора. Произошло выделение функций пруденциального надзора (за всеми финансовыми институтами) в отдельную структуру. Это произошло в Германии, Франции и с начала этого года в Великобритании. Иногда это центральный банк. Чаще всего пруденциальный надзор в свою очередь делится на макро- и микропруденциальный, и каждая из функций передается в свой орган.

Что точно произошло в мире, так это разочарование в осуществлении пруденциального надзора. Великобритания, например, при этом констатировала недостатки объединения в одном органе надзора за деятельностью и пруденциального надзора, она сочла, что в этом случае орган фокусируется, скорее, на контроле за деятельностью, чем на более сложном пруденциальном надзоре.

- В чем суть различий между надзором за деятельностью и пруденциальным надзором, в чем их функциональная разница?

- Разный предмет. Контроль за деятельностью, или как еще говорят, за поведением - это контроль за взаимодействием с инвесторами и клиентами - раскрытие рисков, соблюдение правил suitability, правил распоряжения их активами, управление конфликтом интересов, отчетность и т.д., а пруденциальный надзор - надзор за финансовой устойчивостью. Понятно, что набор регулятивных приемов в том и другом случае различный.

- Пруденциальный надзор - это очень сложная задача, не до конца реализованная и российским ЦБ в отношении банковских институтов. Что важно сделать в отношении небанковских?

- Небанковские финансовые организации очень разные, природа их бизнеса отличается от банковской и друг от друга. Смотрите, в мире идут те же дискуссии - в Великобритании спорят о применимости к НПФ Solvency II, то есть банковских подходов, которые уже применяются к страховым организациям. Это обнажает более глубокую проблему. Дело в том, что подходы к пруденциальному надзору, которым следуют центральные банки всего мира и регуляторы рынка ценных бумаг, отличаются. В одном из последних выступлений глава IOSCO заметил, что сегодня центральные банки в процессе определения новых требований к пруденциальному регулированию доминируют, а их политика состоит в минимизации рисков, в то время как политика органов, регулирующих рынок ценных бумаг, всегда состояла - в оптимизации. И это не просто слова. Это две разные философии, которые оставляют место для существования всех финансовых институтов, это разное отношение к операциям, к рискам, которые им позволены. Это, во-первых.

Во-вторых, небанковские финансовые, как и банковские, различны по масштабам своей деятельности - их дифференциация имеет большое значение. Большие организации создают большие риски и требуют постоянного надзора; средние организации требуют более мягкого надзора; пруденциальный надзор за мелкими организациями, которые не создают проблем для всего финансового рынка, может носить относительно случайный характер. Именно поэтому один из вызовов, который стоит сейчас перед международными регуляторами и перед регуляторами национальными, - это выделение так называемых SIFI - системно значимых финансовых институтов. Главным образом контроль должен быть сфокусирован на них. И регулирование, которое предложено им, будет отличаться от регулирования, адресованного другим компаниям. Стоит заметить, что многие небанковские организации могут быть гораздо более мелкими, чем самые мелкие из банков, и с этим следует согласиться, равно как и с тем, что мелкие организации вообще могут избежать пруденциального надзора.

Наконец, третье - темп реализации. Выходить в путь надо было раньше, но от того, что мы выходим в путь позднее он не стал короче - с внедрением пруденциального надзора в отношении небанковских финансовых организаций необходимо двигаться постепенно в темпе, с которым способна справится индустрия.

- В самом конце прошлого года был принят один из законов, принятия которых добивалась НАУФОР, - закон об упрощении эмиссии? Как вы оцениваете его значение.

- Да, это очень важное изменение, которое, как я вижу, еще не осознано рынком. Лет пять-семь мы добивались принятия этого закона, а возможным это стало при поддержке РГ по созданию МФЦ и согласию между ведомствами, которое мы нашли на этой площадке. Важно, что инициативу поддержал ЦБ. В 2007 году, когда мы тоже занимались упрощением эмиссии, этого добиться не удалось, и тогда сделанные нами поправки не распространялись на банки, сейчас же банки тоже смогут воспользоваться новой процедурой эмиссии. Неожиданно сильный эффект этот закон имеет для решения о приватизации на российском рынке. Сейчас, когда соответствующее решение принято президентом, и пришлось спорить об удобстве российского законодательства для проведения приватизации, выяснилось, что закон об упрощении эмиссии устранил все неудобства для таких способов приватизации, которые связаны с публичным размещением ценных бумаг, отличавших нашу процедуру от зарубежной.

- Стоит ли надеяться на возвращение первичного рынка российских компаний в Россию?

- Да, я думаю, что благодаря этому закону мы увидим оживление национального первичного рынка, и особенно рынка финансирования небольших компаний. И я думаю, что мы можем увидеть его быстрое развитие, если будут реализованы задачи, важные для этого решения, о которых мы говорили ранее, - допуск на этот российских НПФ и приватизация в России.

- Что изменил закон?

- Довольно много. Смотрите, что мы сделали. Основное - упростили процедуру эмиссии для компаний всех размеров и видов - сократили чрезмерный срок реализации преимущественного права при размещении акций, сделав возможным обычный при IPO(SPO) в мире срок маркетинга. Мы предусмотрели дополнительные варианты процедуры регистрации проспекта - по частям и с предварительным рассмотрением в регистрирующем органе - для того, чтобы ускорить процедуру эмиссии ценных бумаг, начав заранее и завершив ее, когда в этом возникнет необходимость. Здесь не все удалось, я надеялся на то, что удастся убедить ФСФР ввести уведомительный порядок регистрации ценных бумаг во всех случаях, когда их выпуск не сопровождается проспектом…

Одно из очень сильных изменений для ценных бумаг, которые размещаются путем открытой подписки, оплачиваются ликвидными средствами и допущены к торгам на бирже, - возможность совершения сделок с ними с момента регистрации выпуска, то есть еще до их оплаты и собственно размещения ценных бумаг. Строго говоря, сделки с ценными бумагами можно совершать после объявления о регистрации их выпуска и участвовать в них могут как те кто участвует, так и те, кто не участвует в размещении. Это сделки. Как только вы оплатили и получили ценную бумагу вы можете не только заключить сделку о ее продаже, но и передать ее, причем не дожидаясь как раньше когда все остальные оплатят свои ценные бумаги, а эмитент отправит в ФСФР уведомление об итогах выпуска. Рынок ценных бумаг возникает гораздо раньше, чем прежде. А раз так, нам пришлось исключить возможность признания несостоявшимся и недействительными таких ценных бумаг, а благодаря этому отменить дополнительные номера выпусков - не будет больше двух рынков одних и тех же ценных бумаг и разных цен в отношении ценных бумаг, которые уже не могут и тех, которые еще могут быть признаны недействительными.

- Вы упомянули первичный рынок для небольших компаний…

- Средних, мелких… альтернативный рынок. Я считаю очень важным этот блок изменений. Если выпуск небольшой по объему - до 200 млн рублей в год, среди небольшого количества инвесторов - до 150, или если адресован любому количеству квалифицированных инвесторов, он может обойтись без проспекта. Также, кстати, могут поступить банки, привлекающие до 4 млрд рублей в год путем выпуска облигаций. Важно, что такие ценные бумаги могут быть даже допущены к публичному обращению на бирже, хотя и не в котировальные списки, и биржа будет иметь право устанавливать для них особые правила по раскрытию информации, возможно более либеральные, чем те, которые государство установило в отношении всех остальных.

- Разве у нас не развивался сектор РИИ на Московской бирже?

- Да, именно этот рынок может стать основой для альтернативного рынка. Сделано там было немало, но без новой процедуры возможности по его развитию были ограниченными. Надеюсь, что именно РИИ станет основой для альтернативного рынка Московской биржи.

Еще больше полномочий мы дали бирже в отношении биржевых облигаций - из закона исключили большинство условий их выпуска - биржа будет сама их устанавливать.

- Как вы оцениваете нынешнее состояние биржевой инфраструктуры и каковы стоящие перед ней ближайшие задачи?

- Мы ждем от биржи реализации проекта Т+2. Однако проводить его нужно очень осторожно. Первоначально дискуссия по этому поводу носила острый характер. Однако это не должно вводить в заблуждение - брокерское сообщество было обеспокоено не столько целесообразностью введения режима Т+2, а тем, как именно это произойдет. С введением Т+2 вся брокерская индустрия должна будет поменять свою бизнес-модель, а начать это делать она до сих пор не в состоянии, потому что условия, необходимые для этого, неизвестны. И это зависит не только от биржи, но и от регулятора, который должен изменить регулирование ключевых элементов брокерского бизнеса, таких, например, как правила совершения маржинальных сделок.

- Биржа собирается ввести Т+2 с марта…

- Да, вероятно это происходит под влиянием решения о приватизации на российских площадках. Очень трудно оценить важность возможности расчетов Т+n для ее успеха. Но, разумеется, T+n лучше для приватизации, чем T+0. А раз так, здесь важнее не то, когда будет введен Т+2, а когда будет отменен Т+0 и если до осени - конца года оба "стакана" будут существовать одновременно с этим можно согласиться. Сумеет биржа наполнить оба "стакана", связать их каким-то образом, пусть. Важно, чтобы индустрия смогла перестроиться в течение этого срока.

- НАУФОР ведет разработку проекта нового положения о маржинальных сделках …

- Уже закончили. Теперь дело за ФСФР. Мы заложили довольно большую свободу маневра в новое регулирование, оно будет современным и гибким. Надеемся, что это сохранится в окончательной версии документа.

- В каком формате вам видится проведение приватизации?

- Проблема с приватизацией заключается в том, что, как и в отношении первичного рынка, сложился стереотип о том, что проводить ее в России - значит сделать не все возможное для ее успеха. При этом успехом считается получение максимальной суммы средств, что, наверное, правильно. Но даже если сделка была неуспешной, это тем не менее освобождает чиновника от ответственности - он сделал все возможное, и считается, что в России он точно не получил бы необходимых денег. С этой точки зрения, финансовый рынок, требовавший проведения приватизации в России, воспринимался как капризный ребенок, требующий того, чтобы государство поступилось бы своим доходами в его интересах. Все, что здесь было нужно, - политическое решение. Мы его получили, теперь важно последовательное проведение этого решения.

Неуспех приватизационных сделок на российском рынке возможен, это зависит от многих факторов, сделка сделке рознь. Но возможен он и за рубежом. Важно, что политическое решение снимает ответственность с чиновников, его реализующих. Отдельные неуспехи не должны разочаровывать, нельзя отказываться от принятого решения или делать исключения для отдельных компаний.